2019年5月12日
事件：
5月9日-10日，中美第十一輪貿易磋商在華盛頓結束。5月9日美國貿易代表辦公室已將2018年9月對中國2000億美元商品加征的關稅從10%上調至25%。國務院副總理，中美全面經濟對話中方牽頭人劉鶴接受了媒體采訪。劉副總理在采訪中向媒體披露了雙方存在的分歧，主要為：
第一就是，就這個關稅是不是要取消，中方認為，關稅是雙方貿易爭端的起點，如果要達成協議，那么關稅必須全部取消；
第二點就是關于采購的問題，兩國元首在阿根廷共識，在阿根廷見面形成共識，當時形成一個對數字的初步的認同，那么究竟數字數多少，現在雙方有不同看法；
第三就是文本的平衡性，劉副總理強調“任何國家有自己的尊嚴，所以文本必須平衡，在這個問題上我們現在再做一些工作，總體上來說，大家雙方相向而行，但在一些關鍵的問題上，還有一些需要討論的地方。”
劉副總理進一步強調，“我們認為這些事都是重大的原則問題，所以任何國家都有重要的原則，我們在原則問題上決不能讓步，這個態度是非常清楚的。”
點評：
中美貿易磋商面臨波折，互相加征關稅，究其直接影響上看，將提高進口商品的價格，從而對通脹和本國消費者福利產生不利影響，當然政府亦可以將加征的關稅通過補貼的形式返還給本國消費者，以降低對通脹產生的壓力，但由于進口商品的數量減少，消費者福利依然受到負面影響。從更為長遠的角度，加征關稅降低了資源配置效率，從而對全球經濟增長不利。
靜態地看，2018年中國從美國進口商品（以人民幣計價）月1.02萬億，出口3.16萬億，分別占GDP的1.13%和3.35%，貿易順差占GDP的2.22%，并不算大。假設2000億美元商品關稅從10%上調至25%，并假設價格上漲產生的損失全部由出口廠商承擔，將產生額外的300億美元損失，其在中國需求總量中的占比很小。
然而加征關稅對中國產生的沖擊并不僅僅在于進出口數據層面，加征關稅使得市場預期悲觀，進而引發對產業競爭優勢和產業鏈轉移的擔心。需要看到的是，中國是一個內需占主導的大國，經過改革開放以來的積累，要素稟賦結構發生了變化，對出口的依賴程度下降。巨大的消費市場以及正在推進的供給體系改革，仍將有助于中國經濟平穩健康運行。劉副總理表示，“這里面最核心的一個問題，是信心和預期的問題。只要我們自己有信心，什么困難都不怕。”
從市場預期的層面，去年3月份美國宣布對中國貿易進行“301條款”項的調查，7月份開始正式上調關稅，兩次合計對500億美元的中國出口商品關稅上調至25%，9月份對另外2000億美元商品關稅上調至10%。由于疊加了國內去杠桿、民營企業融資困難、債務違約等因素，股市大幅下跌，并加劇了信用收縮和經濟下行壓力。
去年11月末阿根廷G20峰會上中美元首達成了原則共識，朝著取消所有加征關稅的方向努力，貿易戰的陰霾有所消散。更為重要的是年末中央經濟工作會議將逆周期調節放在經濟工作的首位，今年一季度社融增速反彈，經濟增長進一步下滑的預期被證偽，股市大幅反彈，債市收益率亦顯著上升。
4月份公布的一季度經濟數據大多超預期，政策重心亦有所微調，更為側重于結構性改革和結構性去杠桿，引發了投資者對通脹上行、政策收緊的擔心，債市收益率顯著上行。但進入到5月份由于貿易磋商不確定性增加，政策亦有所放松，以緩釋經濟、金融壓力。總體而言，盡管存在貿易摩擦加劇的可能性，但中國經濟增長更加取決于自身的經濟周期，由于逆周期政策在今年仍然會發力，中國經濟應對外部不利環境、保持平穩健康發展的可能性增大。
5月10日，中共中央政治局常委、國務院總理李克強主持召開專題座談會，就減稅降費政策實施情況聽取企業負責人意見建議。我們注意到，會議重申了“穩就業、穩金融、穩外貿、穩外資、穩投資、穩預期”，當前外部環境面臨的不確定性增加，外需減弱，減費降稅提振內需的重要性增加。
債市策略
在經歷了4月份收益率的大幅上行之后，由于外部環境的不確定性增加，五一長假結束后收益率快速下行。繼上調2000億美元的關稅稅率至25%之后，美國貿易代表萊特希澤周五晚間發表聲明稱，美國政府將于周一公布對額外3000億美元中國商品加征關稅，中美加征關稅的范圍擴大，稅率提高，其對外貿造成的負面沖擊更大。然而其對預期的影響要比之前小，中美雙方貿易磋商仍在持續，并沒有破裂，深層次的不一致向公眾披露。更為重要的是，減費降稅、擴張財政赤字等逆周期政策仍然是今年經濟工作的重點。
我們傾向于認為，中國經貿磋商過程中面臨波折，短期看收益率下行的概率增大，但收益率下行亦將受制于逆周期政策發力、通脹抬升等因素的掣肘，難以到達前期低點。當前10年期國債中債估值收益率下行至3.3%，10年期國開中債估值下行至3.74%，距離一季度的低點還有20多bp。貿易摩擦對經濟增長不利，市場預期悲觀，為了緩釋經濟、金融風險，提振內需，流動性寬松的狀態大概率仍將延續，可以加大杠桿、拉長久期博取利率下行的收益。
?(國金基金：葉偉平)
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