一、上周市場回顧
1、資金面
上周央行繼續開展每日100億的逆回購操作，全周共有500億到期，實現零投放零回籠。臨近月末但資金面依然寬松，7天資金利率因跨月因素影響小幅抬升，隔夜繼續維持在低位波動，R001運行在1.38%-1.44%區間，R007運行在1.66%-1.88%區間。同樣因部分機構開始準備跨月，質押式回購成交量從前一周的6萬億下滑至5.5萬億，可以看出，資金面寬松環境下絕大部分機構選擇滾隔夜跨月。
本周央行公開市場將有400億逆回購到期，其中周一至周四均到期100億。本周政府債（國債+地方債）計劃發行1730億，凈融資額為900億，政府債凈供給量較前三周明顯收縮。預計本周資金面仍將大體保持均衡偏寬松格局，跨月因素影響下資金利率將小幅上行，進入6月后將重點關注專項債發行量激增對資金面的擾動。
2、利率債
一級市場：國債、國開、政金債、地方債發行量、償還量、凈融資額（與前一周比較）。
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發行額(億元) |
償還量(億元) |
凈融資額(億元) |
凈融資額比上周 (億元) |
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國債 |
744.50 |
1,752.20 |
-1,007.70 |
-2,173.60 |
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地方債 |
4,094.73 |
806.41 |
3,288.32 |
1,160.61 |
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政金債 |
1,127.20 |
430.40 |
696.80 |
853.00 |
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國開債 |
510.00 |
0.00 |
510.00 |
1,197.30 |
數據來源：wind，2022-5-29
二級市場：
上周利率債各期限收益率繼續大幅下行，長端下行幅度大于短端。截止至5月27日，1年期國債收益率報在1.9133%，較5月20日下行4.32BP；10年期國債收益率報在2.6974%，較5月20日下行9.26BP，回到2.70%下方。中債總財富指數大幅上漲，其中，7-10年、5-7年指數漲幅較大，特別是7-10年指數單周漲幅達到0.50%，1-3年指數微漲。
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周變化（bp) |
中債總財富總值指數 |
1-3年 |
3-5年 |
5-7年 |
7-10年 |
|
2022-04-24 |
211.27 |
194.48 |
208.00 |
220.31 |
214.70 |
|
2022-04-29 |
211.30 |
194.46 |
207.99 |
220.36 |
214.85 |
|
2022-05-07 |
211.52 |
194.60 |
208.20 |
220.65 |
215.15 |
|
2022-05-13 |
211.90 |
194.85 |
208.58 |
221.06 |
215.57 |
|
2022-05-20 |
212.18 |
195.10 |
208.88 |
221.38 |
215.73 |
|
2022-05-27 |
212.96 |
195.31 |
209.42 |
222.31 |
216.80 |
|
指數漲跌 |
0.37% |
0.11% |
0.26% |
0.42% |
0.50% |
3、信用債
一級市場：非金融企業短融、中票、企業債、公司債發行量、償還量、凈融資額（與前一周比較）
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發行額(億元) |
償還量(億元) |
凈融資額(億元) |
凈融資額比上周(億元) |
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企業債 |
51.00 |
35.49 |
15.51 |
33.27 |
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公司債 |
770.32 |
465.75 |
304.57 |
332.96 |
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中期票據 |
570.10 |
230.82 |
339.28 |
295.18 |
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短期融資券 |
1,061.65 |
1,035.80 |
25.85 |
284.55 |
數據來源：wind，2022-5-29
二級市場：
上周，利率債和信用債財富指數均上漲，利率債指數漲幅更大。
產業債收益率短久期上行，中長久期下行；城投債收益率全面下行，長久期降幅更大。產業債1Y和5Y信用利差走闊，1Y走闊幅度較大，3Y利差壓縮；城投債利差以走闊為主，僅有3Y中高資質小幅壓縮。分行業看，上周大消費類、房地產和工商業集團收益率和利差下行較多。
信用事件方面，綠地控股擬對美元債展期；寶龍地產擬不贖回永續債；中南建設擬展期境外債；春華水務非標再違約；大連市普蘭店區建投等8家公司退出政府融資平臺，轉型市場化運作的國有企業；貴州金融系統落實新國發2號文，中信推動遵義道橋債務重組，廣發增加隱性債置換額度；甘肅多家國企發布混改推介公告。河南存款事件五家涉事銀行股東許昌農商行實控人許昌市投資集團公告稱，許昌農商行不實際控制5家銀行，且與河南新財富集團間不存在股權或合作關系；原副行長孫振甫被偵查的問題，相關部門正在調查處理中。中原銀行公告銀保監會已批準該行吸收合并洛陽銀行、平頂山銀行、焦作中旅銀行。
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周變化（bp) |
中債信用債總財富指數 |
1年以下 |
1-3年 |
3-5年 |
5-7年 |
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2022-04-24 |
199.33 |
182.24 |
197.80 |
212.60 |
230.06 |
|
2022-04-29 |
199.49 |
182.35 |
197.96 |
212.79 |
230.36 |
|
2022-05-07 |
199.68 |
182.47 |
198.15 |
213.06 |
230.68 |
|
2022-05-13 |
200.00 |
182.62 |
198.50 |
213.55 |
231.37 |
|
2022-05-20 |
200.34 |
182.78 |
198.87 |
214.07 |
232.11 |
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2022-05-27 |
200.56 |
182.84 |
199.09 |
214.45 |
232.66 |
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指數漲跌 |
0.11% |
0.03% |
0.11% |
0.18% |
0.24% |
4、可轉債
上周A股主要指數多數下跌，中小盤相對較強，市場反彈后投資者擔憂政策落地效果。從宏觀上看，上海、北京等重要地區的疫情防控逐步好轉，穩步推進復工復產，消費場景見次修復。5月25日，國務院召開全國穩住經濟大盤電視電話會，會議強調各項政策落地見效，把穩增長放在更加突出位置，確保經濟運行在合理區間。各地穩增長政策陸續出臺，包括汽車購置稅減免、多城市放開購房限制、家電補貼等。從海外看，美國公布的基本面數據弱于預期，美聯儲發布了5月FOMC會議紀要，顯示已有官方討論今年結束加息的可能性，美股周四、周五均實現較大漲幅。從資金上看，上周北上資金轉為凈流出，融資資金呈現凈流入，新成立偏股類公募基金較前期略升但仍維持低位，重要股東減持下降。
中證轉債周跌0.24%，有色、煤炭、農林牧漁類個券領漲，醫藥生物、輕工制造類個券下跌。轉債市場周成交額降至1100億，炒作標的有所退潮。從轉債市場絕對價格上看，5月27日全市場收盤價中位數在119元左右，130元以下的個券占比超過70%，中低價轉債數量仍占據絕對地位。從轉債估值層面上看，全市場轉股溢價率略有壓縮，130元以上且170元以下價格的中高價轉債轉股溢價率壓縮幅度最大。
二、本周市場展望
經濟基本面
1、高頻數據跟蹤
上海疫情和北京疫情都得到較好控制，新增病例穩定下降，5月27日以來，北京社會面已經清零。商品房成交面積環比略有回升，土地成交面積有所下降，水泥出貨率、建筑用鋼成交量受部分地區雨水天氣影響，有所回落，總體看需求仍然較弱。
從通脹看，蔬菜價格繼續回落，水果價格帶動農產品批發價格回落，豬肉價格則繼續上行，CPI通脹壓力不大。上周國際原油價格小幅上漲，南華工業品指數周漲1.18%，PPI通脹仍有一定韌性。
政策面
1、上海發布重振經濟行動方案
香港萬得通訊社報道，上海市人民政府5月29日發布《上海市加快經濟恢復和重振行動方案》，要求高效統籌疫情防控和經濟社會發展，有力有序推動經濟加快恢復和重振。《方案》共提出50條助企紓困新政策，旨在千方百計為各類市場主體紓困解難，全面有序推進復工復產復市，多措并舉穩外資穩外貿，大力促進消費加快恢復，強化各類資源和要素保障，切實加強民生保障工作，保障城市安全有序運行和優化營商環境。
2、北京本輪疫情早期傳播鏈條基本被切斷
5月27日北京市新冠肺炎疫情防控工作第347場新聞發布會上，相關負責人表示新增病例均為隔離觀察人員，無社會面篩查人員。本輪疫情早期傳播鏈條基本被切斷，已完全得到控制。
三、固定收益投資策略
1、利率債
上周利率整體下行，長端下行幅度較大，10年期國債的估值下行逾9bp，重回2.7%以下，經濟受疫情影響下行壓力大，疊加市場對流動性邊際寬松的預期加強，推動收益率大幅下行。
從經濟基本面上看，上周國內疫情趨勢好轉，北京社會面實現清零。從高頻數據看，經濟動能環比有微弱改善，但同比仍然較弱。調查失業率上升，居民收入下降，市場主體的預期轉弱，使得疫情潛在的影響更為深遠。
從政策面看，政策重心在寬信用、穩經濟。各地房貸利率下調、限購限售等調控措施放松。上周國務院召開電視電話會議，推動穩經濟大盤的各項舉措落地。流動性依然將保持在合理充裕略高的水平，寬信用、穩經濟營造良好的環境。
從債市策略上看，在流動性延續寬松，經濟下行的悲觀預期推動下，債市長端出現補漲行情。但隨著疫情形勢的好轉，重振經濟的計劃出臺，經濟悲觀預期將有所修正，此外亦要關注資金面的邊際變化，從4月初以來R001的均值在1.5%以下，成為推動債市收益率下行的核心因素。疫情之后，經濟將有所修復，債市收益率亦將有所回升，但疫情對經濟的后遺癥不容低估，就業、消費，乃至于出口供應鏈受到較大的沖擊，穩經濟的壓力很大，貨幣政策仍將繼續維持寬松，這就決定了債市調整的空間依然非常有限，交易盤把握好調整后的機會，票息策略仍可維持。
2、信用債
信用債策略方面，當前資金價格仍然處于偏低水平，套息空間尚存，建議保持一定的杠桿水平，適當拉長久期，關注中高資質主體的配置價值。
地產債策略，雖然監管機構不斷推動民企與市場交流，試圖恢復市場信心，但房企經營困境仍在持續，綠地控股的美元債展期，帶動同為混合所有制企業的遠洋估值波動，并引發市場對地產債的進一步擔憂。后續重點關注北京、上海等城市恢復正常生活后，全國房地產銷售復蘇情況，當前建議選取優質央企、國企配置。
城投債方面，資產荒推動城投債市場持續火熱，大豐海港、贛州開投等主體獲得遠超市場預計的資金認購倍數。展望后市，更新年報后的城投債供給預計將提升，需求端需要關注信貸、地方債放量等因素對資金面擾動。當前中短端信用利差較低，信用下沉程度較深，關注資金面擾動對估值影響，以及對尾部平臺再融資接續的影響。
周期方面，當前經濟較弱，電廠日耗低位運行，多數煤礦遵照政策保長協，電廠供煤充足，但市場煤偏緊，市場煤價仍偏強運行，長協定價也高于往年。鋼材在疫情反復、地產困境持續且淡旺季轉換之下，需求仍然較弱，供給端自發性減產難擋價格繼續下跌，鋼企總體盈利不佳。隨著疫情逐漸受控，同時穩住經濟大盤有較高訴求，預計周期行業年內需求不弱，煤炭優于鋼鐵。可適當挖掘中等資質主體，但需控制久期以防行業基本面轉向。
金融債方面，上周銀行次級債信用利差有所回調，1年期回調幅度更大，5年期小幅回調。策略方面，大行和股份行成交仍活躍，交易盤可擇優選取；配置盤仍建議優選大行和股份行及公司治理和資產質量較好的城商行，建議規避區域信用環境和資產質量較弱的中小型城農商行。
3、轉債
5月以來，政策預期不斷強化、疫情管控取得明顯進展，推動股市逐步修復前期悲觀情緒和資金負反饋造成的過度沖擊；市場在政策引導下，有望從超跌反彈向盈利預期改善邏輯過渡。轉債整體估值回到高位，性價比和彈性較前期相比均弱于股市。目前轉債各平價區間性價比有分化，部分中高平價、正股優質的個券仍可逢低布局，建議重點關注之后兩個季度盈利改善的板塊。擇券方面，部分反轉邏輯的行業相對安全，如消費類中生豬養殖、食品飲料個券可作為底倉均衡配置；化工中的純堿、農藥、磷肥均為當前供求較為有利的品種，可重點配置。同時，近期新券、次新券定位偏低，新增倉位可多關注新券。年報后，轉債蘊含的正股退市、信用違約等潛在的事件沖擊概率增大，轉債估值可能出現波動。
(國金基金：葉偉平，謝雨芮)
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