2023年12月25日
一、上周市場回顧
1、資金面
為維護年末流動性合理充裕，央行上周加大了14天跨年品種的逆回購投放力度，公開市場累計凈投放3060億，再度確認了央行維穩跨年資金面的態度。上周資金面整體均衡偏松，一方面年末財政資金陸續回流至銀行體系，另一方面大行積極融出跨年資金維穩全市場流動性，全周R001運行在1.72%-1.84%區間，跨年R014運行在3.31%-3.43%區間。因債市已進入配置行情，回購成交量穩定在7.4萬億左右。上周1年國股存單小幅抬升至4bp至2.64%，再度高于一級發行價格，已與10年國債活躍券形成倒掛。
2、利率債
一級市場：國債、國開、政金債、地方債發行量、償還量、凈融資額（與前一周比較）。
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發行額(億元) |
償還量(億元) |
凈融資額(億元) |
凈融資額比上周 (億元) |
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國債 |
4,483.10 |
400.00 |
4,083.10 |
1,943.40 |
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地方債 |
287.58 |
74.28 |
213.30 |
229.55 |
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政金債 |
100.00 |
0.00 |
100.00 |
100.00 |
|
國開債 |
0.00 |
0.00 |
0.00 |
0.00 |
數據來源：wind，2023-12-24
二級市場：
上周債市收益率繼續大幅下行，主要受到銀行存款利率調降引發降息預期提升，其中1年和30年下行幅度較大，國債下行幅度大于國開。截止至12月22日，1年期國債收益率報在2.2526%，較12月15日下行5.50bp；10年國債收益率報在2.5877%，較12月15日下行3.50bp，一舉下破2.60%關鍵點位。中債總財富指數大漲0.28%，7-10年及5-7年指數漲幅較大。
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周變化（bp) |
中債總財富總值指數 |
1-3年 |
3-5年 |
5-7年 |
7-10年 |
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2023-12-15 |
225.01 |
202.77 |
219.47 |
234.76 |
229.84 |
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2023-12-22 |
225.64 |
202.92 |
219.77 |
235.39 |
230.59 |
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指數漲跌 |
0.28% |
0.07% |
0.13% |
0.27% |
0.33% |
3、信用債
一級市場：非金融企業短融、中票、企業債、公司債發行量、償還量、凈融資額（與前一周比較）
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發行額(億元) |
償還量(億元) |
凈融資額(億元) |
凈融資額比上周 (億元) |
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企業債 |
30.00 |
47.07 |
-17.07 |
169.77 |
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公司債 |
723.99 |
642.31 |
81.68 |
-219.04 |
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中期票據 |
507.78 |
285.00 |
222.78 |
-68.57 |
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短期融資券 |
772.73 |
1,153.70 |
-380.97 |
49.14 |
數據來源：wind，2023-12-24
二級市場：
上周，信用債表現較強，收益率整體下行，利差全面收窄，產業債表現好于城投債。分期限來看，2-3Y表現更占優，普遍下行幅度在6-9bp，城投隱含AA-表現依然亮眼，下行了15-19bp。1Y內除城投AA-小幅反彈3-4bp外，亦整體下行，下行幅度在1-6bp之間，下行幅度弱于中等久期。市場有逐步拉久期跡象，3Y以上信用債收益率亦全面下行，相對而言，4Y AA+及以上高等級產業債和4-5Y 中低等級城投下行幅度更大，在6-7bp左右。
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周變化（bp) |
中債信用債總財富指數 |
1年以下 |
1-3年 |
3-5年 |
5-7年 |
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2023-12-15 |
210.72 |
190.76 |
209.09 |
227.13 |
249.95 |
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2023-12-22 |
211.03 |
190.93 |
209.40 |
227.63 |
250.63 |
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指數漲跌 |
0.15% |
0.09% |
0.15% |
0.22% |
0.27% |
4、固收+
上周國內股市下跌，萬得全A跌幅1.84%，標普500上周漲幅0.75%，美元指數上周下跌0.87%，美元兌人民幣匯率上漲0.57%，上周南華黑色指數上漲2.79%，CRB商品指數上漲0.57%，NYMEX WTI原油上漲2.88%，從債市看，上周10年美債收益率下行5BP，國內10年期國債收益率下行2.49BP，10年期國債期貨主力合約T2312下跌0.05%，中證轉債指數下跌0.56%，A股微盤股下跌幅度與萬得全A基本持平。
自12月12日中央經濟工作會議召開、對未來政策展望較為克制以來，A股持續走弱，上周最低跌至2882點，北向資金全周凈流出22.36億元。地產政策方面，市場對12月15日北京上海的地產政策放松反應較弱，另外，周五出臺《網絡游戲管理辦法(草案征求意見稿)》限制游戲過度使用和高額消費，游戲板塊大幅下挫，市場風險偏好被進一步壓制。權益市場依然在反應對國內未來政策的悲觀展望，以及對經濟動能的悲觀預期。國際方面，受美債利率下跌影響，美元指數持續下跌，但上周美元兌人民幣匯率抬升，上周人民幣貶值幅度大于美元指數下跌幅度，目前在7.14平臺震蕩。
二、本周市場展望
經濟基本面
1、高頻數據跟蹤
30大城市商品房成交面積明顯上行，并高于去年同期水平，除了季節性因素之外，或受益于京滬房地產調控政策的進一步放松，其持續性仍有待觀察。水泥出貨快速下滑并處于歷史同期低位，石油瀝青裝置的開工率亦季節性走低，低溫天氣下施工減弱。
從通脹看，豬肉價格低位企穩，蔬菜、水果價格大幅上行，推動農產品批發價格上行。紅海地緣沖突、國內低溫天氣等因素帶動能源價格上漲，南華工業品指數上周漲2.55%。
政策面
1、國內主要銀行調降存款利率
中國工商銀行官網顯示，自12月22日起調整人民幣存款掛牌利率。其中，定期整存整取三個月、六個月和一年期利率均下調10個基點，一年期利率降至1.45%；二年期下調20個基點至1.65%；三年期和五年期均下調25個基點，分別至1.95%和2.00%。定期零存整取、整存零取、存本取息利率下調10個基點，通知存款掛牌利率下調20個基點。國有大行下調存款利率后，中信銀行、平安銀行、光大銀行等多家股份制銀行亦于12月25日下調了存款掛牌利率。
三、固定收益投資策略
1、利率債方面
上周債市收益率明顯下行，國債表現強于國開債，超長端表現搶眼。周三市場傳聞下調存款利率，降息預期推動收益率下行，亦有部分機構搶跑的跡象。受交易商協會對國開行啟動自律調查事件影響，國開債下行幅度較小。
從債市策略看，我們認為當前面臨較好的配置窗口期。從基本面看，當前通脹下行，實際利率抬升，需要降息來減輕利息負擔，刺激總需求。但商業銀行調降貸款利率受制于不斷收窄的息差水平，此次調降存款利率，減輕了商業銀行來自于息差收窄和負債端的壓力，為貸款利率調降提供了空間，債券的比價效應亦得以提升。四季度以來，政府債發行增多，資金面收緊成為牽制債市的核心因素，隨著地方政府特殊再融資債發行收尾，財政存款投放加快，商業銀行負債端壓力有望下降，此外，明年商業銀行信貸投資將更為平滑，一季度信貸投放恐不及去年同期水平，或將推動搶跑行情提前啟動。總體上看，我們認為債市長端的行情已經啟動，短端的行情也隨著跨年后資金面轉松預期而展開，盡管后面仍然面臨春節等時點性壓力，但我們認為近期仍可加倉配置各期限利率債，年后曲線有望陡峭化，當前尤其推薦3-5年期利率債。
2、信用債方面
信用債市場資產荒的格局延續，當前3Y內絕大多數信用債已調整出較好的性價比，收益率分位數在30%-40%以上居多，后續獲取資本利得的可能性也較高。策略上建議以票息價值為主，兼顧資本利得，建議重點關注2-3Y左右高等級信用債，同時后續若資金有轉松，關注1Y內票息價值相對較高的中高等級信用債的機會。
城投債方面，近期市場對2-3Y城投債情緒較強，兼具票息價值和資本利得，建議重點關注。
二永債方面， 11月以來二永債階段性走牛，可結合債市整體走勢繼續擇機買入大行、國股行，獲取資本利得和票息。
存單方面，近期1年國股存單在2.60%附近波動，已與10年國債收益率形成倒掛，在利率債情緒大幅轉暖的帶動下，且年末理財配置力量有所增加，預計1年國股存單收益率與10年國債的利差將有所收窄，預計1年國股存單將跟隨利率債下行趨勢向2.50%靠攏，當前點位具備較高的配置價值。
3、固收+方面
上證指數目前已經接近去年4月和10月疫情最嚴重時候的低點，目前可預期的樂觀因素較少，建議等待較為確定的右側機會。游戲限制政策的出臺可能進一步降低市場的風險偏好。結構上，推薦重點關注高股息的防守板塊，可關注銷量受經濟影響較小的醫藥品種、反腐和中期調整告一段落的軍工。商品方面，黑色長期來看偏緊平衡，受到供給側偏緊影響，動力煤價格今年在沖高后降幅較小。能源方面，原油短期內超跌后有所反彈，中長期原油取決于海外需求放緩的態勢。貴金屬方向，因地緣政治風險和美債利率下行帶來的流動性寬松，黃金等貴金屬或繼續高位震蕩。轉債相對權益的性價比仍在，建議等待權益市場止跌企穩，過程中可以關注一些跌出性價比的轉債。
(國金基金：謝雨芮、葉偉平)
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