2025年03月31日
一、上周市場(chǎng)回顧
1、資金面
為保持銀行體系流動(dòng)性充裕，以及應(yīng)對(duì)跨季壓力，上周央行公開市場(chǎng)適度縮減了逆回購(gòu)?fù)斗乓?guī)模，而與此同時(shí)，25日首次以利率招標(biāo)方式開展了4500億MLF操作，本月MLF凈投放630億，本周公開市場(chǎng)累計(jì)實(shí)現(xiàn)凈投放3036億。上周資金面平穩(wěn)波動(dòng)不大，全周R001運(yùn)行在1.77-1.84%區(qū)間，R007運(yùn)行在1.81-2.29%區(qū)間，由于銀行體系流動(dòng)性逐步轉(zhuǎn)向充裕，R001與DR001的利差已回歸至正常水平。上周五質(zhì)押式回購(gòu)成交量由前一周的6.5萬億回落至5.7萬億水平。一年期國(guó)股存單收益率較前一周大幅下行4bp至1.90%.
2、利率債
一級(jí)市場(chǎng)：國(guó)債、國(guó)開、政金債、地方債發(fā)行量、償還量、凈融資額（與前一周比較）。
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發(fā)行額(億元) |
償還量(億元) |
凈融資額(億元) |
凈融資額比上周(億元) |
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國(guó)債 |
3,505.10 |
1,055.30 |
2,449.80 |
631.10 |
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地方債 |
3,362.91 |
198.06 |
3,164.85 |
1,847.30 |
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政金債 |
1,360.00 |
56.00 |
1,304.00 |
2,389.00 |
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國(guó)開債 |
710.00 |
0.00 |
710.00 |
1,705.00 |
數(shù)據(jù)來源：wind，2025-3-31
二級(jí)市場(chǎng)：
上周債市收益率先大幅下行后小幅抬升，全周看各期限收益率均有不同程度的下行，國(guó)債整體表現(xiàn)強(qiáng)于國(guó)開。上周影響債市的主要原因是央行本月凈投放MLF630億，是自去年7月后首次凈投放，意味著央行對(duì)于中長(zhǎng)期流動(dòng)性的態(tài)度有所緩和。此外，上周大行凈賣出國(guó)債的規(guī)模有所回落，并且開始回補(bǔ)短期限國(guó)債，均指向銀行負(fù)債壓力明顯放緩。截至3月28日，1年期國(guó)債收益率報(bào)在1.5279%，較3月21日下行3.00bp；10年國(guó)債收益率報(bào)在1.8126%，較3月21日下行3.32bp。中債總財(cái)富指數(shù)上漲0.26%，7-10年指數(shù)漲幅相對(duì)較大。
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周變化（bp) |
中債總財(cái)富總值指數(shù) |
1-3年 |
3-5年 |
5-7年 |
7-10年 |
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2025-03-21 |
242.63 |
210.67 |
232.03 |
252.92 |
251.48 |
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2025-03-28 |
243.27 |
210.81 |
232.35 |
253.52 |
252.21 |
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指數(shù)漲跌 |
0.26% |
0.07% |
0.14% |
0.24% |
0.29% |
數(shù)據(jù)來源：wind
3、信用債
一級(jí)市場(chǎng)：非金融企業(yè)短融、中票、企業(yè)債、公司債發(fā)行量、償還量、凈融資額（與前一周比較）
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發(fā)行額(億元) |
償還量(億元) |
凈融資額(億元) |
凈融資額比上周(億元) |
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企業(yè)債 |
0.00 |
104.10 |
-104.09 |
-14.40 |
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公司債 |
758.64 |
1,042.02 |
-283.38 |
-361.66 |
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中期票據(jù) |
1,335.71 |
942.71 |
393.00 |
-24.08 |
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短期融資券 |
662.08 |
982.84 |
-320.76 |
-444.41 |
數(shù)據(jù)來源：wind，2025-3-31
二級(jí)市場(chǎng)：
上周，信用債出現(xiàn)明顯的修復(fù)，中債信用債總財(cái)富指數(shù)上漲0.18%，其中3-5年以及5-7年指數(shù)漲幅較大。
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周變化（bp) |
中債信用債總財(cái)富指數(shù) |
1年以下 |
1-3年 |
3-5年 |
5-7年 |
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2025-03-21 |
221.00 |
197.41 |
219.29 |
241.40 |
269.56 |
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2025-03-28 |
221.39 |
197.53 |
219.58 |
242.15 |
270.35 |
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指數(shù)漲跌 |
0.18% |
0.06% |
0.14% |
0.31% |
0.30% |
數(shù)據(jù)來源：wind
4、固收+
上周萬得全A下跌1.29%，北證50上漲0.07%，國(guó)內(nèi)10年期國(guó)債收益率下行3.32BP，中證轉(zhuǎn)債指數(shù)下跌0.20%。美元指數(shù)上周下跌0.12%，10年美債收益率上行2.00BP，美元兌人民幣匯率上漲0.20%，標(biāo)普500上周下跌1.53%。NYMEX WTI原油上漲1.11%，COMEX黃金上漲3.20%，南華黑色指數(shù)上漲2.79%。
上周中證轉(zhuǎn)債指數(shù)下跌0.20%，轉(zhuǎn)債溢價(jià)率略有恢復(fù)，此前轉(zhuǎn)債溢價(jià)率壓縮到較低歷史分位數(shù)，本周權(quán)益市場(chǎng)繼續(xù)調(diào)整，轉(zhuǎn)債溢價(jià)率有一定的被動(dòng)拉升，各個(gè)價(jià)格段的溢價(jià)率拉升程度相近。
二、本周市場(chǎng)展望
經(jīng)濟(jì)基本面
1、3月份制造業(yè)PMI點(diǎn)評(píng)
3月31日統(tǒng)計(jì)局發(fā)布3月份制造業(yè)PMI為50.5%（前值50.2%），分項(xiàng)看生產(chǎn)52.6%（前值52.2%），新訂單51.8%（前值51.1%），生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)預(yù)期指數(shù)為53.8%（前值54.4%）。
首先，3月份受節(jié)后復(fù)工等因素推動(dòng)，歷來制造業(yè)PMI回升幅度較大，今年3月份回升幅度0.3%，弱于季節(jié)性，顯示制造業(yè)的景氣度雖在擴(kuò)張，但與歷史同期相比仍然不強(qiáng)。
其次，值得注意的是原材料購(gòu)進(jìn)價(jià)格指數(shù)回落至49.8%（前值50.8%），出廠價(jià)格指數(shù)回落至47.9%（前值48.5%）。
政策面
1、前央行副行長(zhǎng)談降準(zhǔn)降息
北京商報(bào)消息，3月25日至3月28日，博鰲亞洲論壇2025年年會(huì)在海南博鰲舉行。3月28日，中國(guó)人民銀行原副行長(zhǎng)、中國(guó)國(guó)際經(jīng)濟(jì)交流中心副理事長(zhǎng)胡曉煉在博鰲現(xiàn)場(chǎng)接受北京商報(bào)記者采訪時(shí)表示，如果當(dāng)前需求真正得以復(fù)蘇，則有必要對(duì)市場(chǎng)投入更多流動(dòng)性，即推動(dòng)利率下降。如果需求仍然比較薄弱，此時(shí)注入更多流動(dòng)性、降低利率則會(huì)導(dǎo)致資金使用效率不高，出現(xiàn)金融體系資金空轉(zhuǎn)情況。因此，胡曉煉認(rèn)為何時(shí)降準(zhǔn)降息，需要判斷經(jīng)濟(jì)走勢(shì)是否真正回暖。央行目前“再觀察一下”，是正確的。
三、固定收益投資策略
1、利率債方面
近期央行對(duì)流動(dòng)性的態(tài)度邊際緩和，具體表現(xiàn)在公開市場(chǎng)多日凈投放，以及MLF自去年7月以來首次實(shí)現(xiàn)凈投放，在其呵護(hù)下，銀行體系流動(dòng)性逐步轉(zhuǎn)向充裕，資金邊際轉(zhuǎn)松利好帶動(dòng)下10年期國(guó)債活躍券從3月17日最高點(diǎn)1.90%下行至1.80%，隨后圍繞1.80%窄幅波動(dòng)。
策略方面，近期銀行資金融出規(guī)模逐步回升，存單利率震蕩回落，3月下旬債市已開啟緩慢修復(fù)行情。宏觀方面，外部環(huán)境的不確定性較高，國(guó)內(nèi)物價(jià)水平仍然偏低，經(jīng)濟(jì)形勢(shì)仍未見明顯改善，決定了貨幣政策需要加強(qiáng)與財(cái)政政策的配合，資金面難以較一季度收緊，4月降準(zhǔn)仍然可期，貨幣環(huán)境對(duì)債市轉(zhuǎn)向有利。機(jī)構(gòu)行為方面，季末后，銀行賣出債券改善一季度盈利指標(biāo)的壓力消除，債券補(bǔ)倉(cāng)帶來新的配置需求。也應(yīng)該看到，本輪債市調(diào)整的時(shí)間較長(zhǎng)，債市信心重新凝聚需要一定的時(shí)間，行情走勢(shì)或呈現(xiàn)在震蕩中整固，走緩步修復(fù)之路，當(dāng)前宜加大中長(zhǎng)期限利率債的關(guān)注。
2、信用債方面
上周，信用債表現(xiàn)強(qiáng)于利率債，信用利差繼續(xù)壓縮。往后看，4月理財(cái)?shù)募竟?jié)性增加通常有利于信用行情，信用利差走闊的風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)可控。但當(dāng)前信用利差位置偏低，繼續(xù)壓縮空間或相對(duì)有限。3月信用債開啟修復(fù)行情早于利率債，后續(xù)信用債走勢(shì)也需要觀察利率債的行情走勢(shì)。
3、固收+方面
權(quán)益市場(chǎng)進(jìn)入震蕩，小盤成長(zhǎng)調(diào)整劇烈，風(fēng)格逐步切換，受海外事件影響，短期避險(xiǎn)情緒較強(qiáng)，風(fēng)險(xiǎn)偏好有所下降。策略上偏防御，配置價(jià)值占優(yōu)。轉(zhuǎn)債方面，可轉(zhuǎn)債估值壓力需要消化，小盤成長(zhǎng)調(diào)整亦對(duì)轉(zhuǎn)債正股有較大影響，策略上防守為主。。
(國(guó)金基金：謝雨芮、葉偉平)
數(shù)據(jù)來源:本文數(shù)據(jù)未經(jīng)特別說明，均源自wind
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