2020年08月03日
一、上周市場回顧
1、資金面
上周有月末因素，央行公開市場有1600億元逆回購到期，累計進行了2800億元逆回購操作，公開市場凈投放總金額為1200億元。
銀行間市場利率多數(shù)下行。銀行間市場利率出現(xiàn)不同變化。周五，R001加權(quán)收在1.92%，較前一周下行10.921bp；R007加權(quán)收在2.33%，較前一周下行11.30bp；R014加權(quán)收在2.38%，較前一周下行15.96bp；R021加權(quán)收在2.13%，較前一周上行7.43bp。
數(shù)據(jù)來源：wind，報告中數(shù)據(jù)未有特別說明，均來自于wind
本周有2800億元逆回購到期。
2、利率債
一級市場：國債、國開、政金債、地方債發(fā)行量、償還量、凈融資額（與上周比較）。
數(shù)據(jù)來源：wind，2020-08-02
二級市場：
上周債市收益率各期限皆上行。周一債市微跌。早盤央行公開市場操作投放1000億元，僅持平到期量、6月規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤數(shù)據(jù)大幅好轉(zhuǎn)，受此影響，債市收益率上行；后股市小幅震蕩偏弱，債市收益率有所下行。周二央行公開市場凈投放700億元，全天資金面寬松，但債市下跌明顯。早盤受股市企穩(wěn)影響，市場延續(xù)了前日的謹慎情緒，收益率大幅上行后高位震蕩。周三央行公開市場凈投放300億，資金面進一步寬松，但債市繼續(xù)下跌。早盤時債市收益率小幅下行；但9點40后，股市震蕩上漲，國債期貨明顯下跌，期貨收盤后，“財政部要求專項債力爭10月底前發(fā)行完畢”的消息使得現(xiàn)券收益率上行補跌。周四央行公開市場凈投放500億。債市早盤延續(xù)了前日的悲觀情緒，收益率繼續(xù)上行；但股市偏弱疊加債市資金面寬松，收益率震蕩下行；臨近尾盤時，黃金、白銀、原油、美股跳水，長債收益率明顯回落。周五央行公開市場凈投放200億，資金面偏緊，市場對7月30日政治局會議解讀存在分歧，早盤長債收益率小幅高開高走；9點公布的官方PMI數(shù)據(jù)好于預期，債市收益率繼續(xù)上行；股市全天偏強，債市收益率再度震蕩向上。
截至7月31日，十年期國債期貨主力品種合約T2009收于99.84，周跌1.11%。1年期國債收益率為2.2428%（下行0.18BP）；10年期國債收益率為2.9664%（上行10.52BP），長端上行幅度大于短端，10Y-1Y國債利差走擴。1年期國開債收益率為2.6728%（上行9.89BP），10年期國開債收益率為3.4777%（上行15.24BP）。
單位：% 、BP
3、信用債
一級市場：非金融企業(yè)短融、中票、企業(yè)債、公司債發(fā)行量、償還量、凈融資額（與上周比較）
數(shù)據(jù)來源：wind，2020-08-02
二級市場：
信用債收益率總體上行，幅度小于利率債，信用利差有所收窄，3年期、5年期品種信用利差收窄較大。
數(shù)據(jù)來源：wind，2020-08-02
信用利差情況如下：
數(shù)據(jù)來源：wind，2020-08-02
4、可轉(zhuǎn)債
上周股指快速回升，市場對中美摩擦的反應有所淡化，7月政治局會議定調(diào)積極、月底公布的官方PMI持續(xù)擴張且超預期，國內(nèi)經(jīng)濟繼續(xù)處于上行通道。上周，周一周二市場交投清淡，周三日交易量突破萬億，周五達到1.6萬億高位。上證收盤在3310.01點，周度上漲3.54%；深證成指周度上漲5.43%，中小板指周度上漲6.23%，創(chuàng)業(yè)板指周度上漲6.38%，滬深300周度上漲4.20%。從行業(yè)來看，休閑服務、電子、醫(yī)藥生物漲幅居前；國防軍工、銀行、鋼鐵表現(xiàn)落后。資金方面，北向累計凈賣出43億元。
中證轉(zhuǎn)債周漲2.27%，轉(zhuǎn)債成交額有所回落，新券供給充裕，轉(zhuǎn)債市場繼續(xù)擴容。市場平均轉(zhuǎn)股溢價率繼續(xù)壓縮，目前處于15%分位數(shù)；平均絕對價格大幅上漲，目前處于79%的分位數(shù)。個券方面，仙鶴、華鈺、天鐵漲幅居前，對應行業(yè)為輕工、有色、化工；橫河、盛路、凱龍跌幅居前，對應行業(yè)化工、通信。
二、本周市場展望
經(jīng)濟基本面：
1、7月份PMI數(shù)據(jù)點評
7月31日統(tǒng)計局發(fā)布7月份官方制造業(yè)PMI指數(shù)為51.1（前值50.9）。分項看，生產(chǎn)54（前值53.9），新訂單回升至51.7（前值51.4），新出口訂單48.4（前值42.6）
首先，7月份官方制造業(yè)PMI高于前值和市場預期，從歷史數(shù)據(jù)看，7月份往往受到高溫高濕天氣影響，經(jīng)濟活躍度環(huán)比有所下降，而今年7月份經(jīng)濟數(shù)據(jù)環(huán)比在低基數(shù)下，依然延續(xù)修復，表明在復工復產(chǎn)推動下，經(jīng)濟數(shù)據(jù)仍在修復的軌道中；
其次，主要原材料購進價格指數(shù)回升至58.1（前值56.8），7月份PPI預估在-2.3%左右，PPI同比繼續(xù)回升；
再次，前瞻性地看，7月份萬億特別國債發(fā)完之后，8月份、9月份面臨地方政府專項債密集發(fā)行，社融帶動經(jīng)濟回升的慣性依然存在。
政策面:
1、中央政治局召開會議
7月30日，中央政治局召開會議，研究關于制定國民經(jīng)濟和社會發(fā)展第十四個五年規(guī)劃和二〇三五年遠景目標的建議。分析研究當前經(jīng)濟形勢，部署下半年經(jīng)濟工作。此次會議我們注意到：
首先，對當前經(jīng)濟所面臨的問題有清晰的認識，會議指出，當前經(jīng)濟形勢仍然復雜嚴峻，不穩(wěn)定性不確定性較大，我們遇到的很多問題是中長期的，必須從持久戰(zhàn)的角度加以認識，加快形成以國內(nèi)大循環(huán)為主體、國內(nèi)國際雙循環(huán)相互促進的新發(fā)展格局，建立疫情防控和經(jīng)濟社會發(fā)展工作中長期協(xié)調(diào)機制；
其次，宏觀政策不再強調(diào)加力，而是落地見效。財政政策要更加積極有為、注重實效。要保障重大項目建設資金，注重質(zhì)量和效益。貨幣政策要更加靈活適度、精準導向。
再次，關于貨幣供應和社融規(guī)模的措辭從政府工作報告中的“明顯高于去年”，變成“保持合理增長”，顯示的是在經(jīng)濟指標改善的背景下，對于貨幣信貸的投放的訴求有所下降。今年上半年，面對疫情，信貸、社融大幅走高，預計下半年的增速將趨緩。
三、固定收益投資策略
1、利率債
上周利率大幅上行，5年期以上的國債和3年期、5年期國開債收益率上行幅度較大，PMI數(shù)據(jù)顯示經(jīng)濟仍在修復、股市上漲是導致債市收益率上行的主要原因。
從經(jīng)濟基本面看，7月份PMI數(shù)據(jù)顯示經(jīng)濟仍然在修復中，但就業(yè)的壓力仍然比較大，PMI從業(yè)人員指數(shù)49.3，相比前值49.1有所上升，但依然是在收縮區(qū)間。財政部近期表示地方債力爭10月份發(fā)完，當前地方政府一般債和專項債剩余約1.9萬億規(guī)模，8-10月份的月均凈發(fā)行量在6300億以上，社融帶動經(jīng)濟回升的慣性依然存在。
從政策面看，上周政治局會議強調(diào)了從持久戰(zhàn)的角度認識中長期問題，加快形成以國內(nèi)大循環(huán)為主體、國內(nèi)國際雙循環(huán)相互促進的新發(fā)展格局，這是在應對外部不利環(huán)境下，對中國經(jīng)濟做的長期布局。此外，在二季度經(jīng)濟好于預期的背景下，對貨幣信貸增速的訴求有所下降。
從債市策略上看，當前債市維持震蕩市，總體看經(jīng)濟修復和貨幣政策邊際有所收緊對債市不利，但是也應該看到，經(jīng)濟修復的斜率在變緩，疫情的影響仍然存在，中美關系面臨較大的不確定性，10年期國債收益率大體在2.8%-3.1%的區(qū)間波動。對于配置盤，當前點位處于合理的水平，8月份或迎來攤余成本法債基的配債高峰。對于交易盤，圍繞區(qū)間做波段。
2、信用債
信用債調(diào)整后，收益率的絕對水平上升，票息優(yōu)勢開始體現(xiàn)出來，票息和利差保護已經(jīng)為信用債提供較好的安全墊，我們認為中高等級、流動性較好的信用債配置價值開始凸顯。疫情導致企業(yè)信用資質(zhì)下降，資金鏈風險加大。經(jīng)濟下行，信用風險爆發(fā)呈現(xiàn)多樣化特征，近期，信用恐慌已經(jīng)從民企蔓延到部分國企上，信用債的投資仍需集中在中高資質(zhì)。
經(jīng)過此輪調(diào)整，信用利差普遍走闊，可關注其中的機會。尤其是，疫情沖擊之下財政政策發(fā)力、地方政府專項債擴容、特別國債都轉(zhuǎn)給地方，以及隱形債務化解可能有所放緩等，城投債的違約風險有所下降，可關注其中的機會。此外，隨著復工復產(chǎn)的加速推進，前期庫存積壓的問題有所緩解，亦可關注部分過剩產(chǎn)能行業(yè)個體信用利差下行的機會。
從杠桿策略上看，流動性充裕，央行貨幣寬松的基調(diào)未變，在確保組合流動性狀況的前提下，可維持適度杠桿，例如根據(jù)組合利率債、資質(zhì)較高品種占比，制定恰當?shù)母軛U標準。
3、轉(zhuǎn)債
上周股指快速回升。從基本面上看，經(jīng)濟修復進展順利，6月規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤超預期增長、上周五公布的官方PMI數(shù)據(jù)亦超預期，水泥等周期品價格強勢回升；從政策面上看，7月中央政治局會議提及資本市場本身就是重視的表現(xiàn)，資管新規(guī)過渡期延長至2021年底的消息也對市場情緒有所提振，同時，多產(chǎn)業(yè)政策開始發(fā)力，板塊上出現(xiàn)多點開花的跡象；資金方面，“房住不炒”、理財收益率走低降低了市場的機會成本；爆款基金頻現(xiàn)，市場熱度仍在，資金面依然保持整體充裕。展望后市，股指震蕩加劇后重回升勢，風險點來自于美國后續(xù)刺激政策是否能夠維持，及中美摩擦問題。上周提示的關注景氣度好轉(zhuǎn)但是估值處于低位的板塊依然有效，如養(yǎng)殖后周期產(chǎn)業(yè)鏈（豬料、禽料整體需求提升）、周期類（水泥目前受到雨季壓制，但三季度后疊加基建需求可能快速釋放；銅鋁庫存低位，南美供給擾動，可能存在機會）、包裝紙（廢紙漲價邏輯）、環(huán)保（政策頻出，尤其是危廢行業(yè)繼續(xù)嚴管，強度不弱于15年環(huán)保督查）。
上周轉(zhuǎn)債指數(shù)漲幅弱于主要股指，以轉(zhuǎn)股溢價率為代表的估值被動壓縮。操作方面，認為股市熱度仍在，轉(zhuǎn)債建議繼續(xù)保持參與度，但轉(zhuǎn)債整體絕對價格再次大幅提升，疊加核心品種陸續(xù)公告贖回，平衡個券基本面和組合波動成為投資者考慮的重要因素。基于控制回撤的需求，投資者可在絕對價格在110-125之間，溢價率處于低位的高性價比個券選中擇底倉，高價券通過板塊輪動獲取超額收益。具體擇券上：（1）繼續(xù)保持對于有色、環(huán)保、公用事業(yè)的關注度；（2）對彈性個券的選擇可參考各類賬戶的風險承受能力：1）結(jié)構(gòu)性高景氣機會包括新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈、風電、光伏；2）內(nèi)需品種如建材、工程機械、地產(chǎn)竣工產(chǎn)業(yè)鏈；3）金融轉(zhuǎn)債中龍頭券商，券商的正股波動性加大，對轉(zhuǎn)債估值是更好的支撐。
(國金基金：葉偉平)
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